隨著近年來比特幣的火爆，作為其底層技術的區塊鏈技術，越來越多地受到關注，各界都在積極探索區塊鏈技術在不同領域的應用（劉瑜恒和周沙騎，2017；翟晨曦等，2018）。特別是在金融行業，區塊鏈技術已經成為了FinTech（金融科技）的核心內容之一。當前已有一些研究對區塊鏈的發展沿革、技術內涵、特征屬性以及場景應用等，作了較為深入的探討。但區塊鏈與金融之間是一種怎樣的關系，區塊鏈會給金融穩定帶來什么樣的影響，仍需要進一步探討。

2008年的國際金融危機，以一種破壞性極強的方式提示人們，現行的金融體系具有極大的不穩定性。2009年1月4日比特幣正式誕生，這也是區塊鏈技術第一次以完整的形式呈現在世界面前。2008年爆發的國際金融危機和比特幣的誕生之間有著深刻的經濟邏輯和歷史邏輯。當前相當一部分區塊鏈經濟的研究者認為，比特幣的誕生原因在于貨幣由政府壟斷發行，而且政府具有超發貨幣的傾向，進而導致貨幣對應價值的不穩定。許多研究也表明，貨幣因素的確是導致通貨膨脹的重要原因（Österholm和Berger，2008；Roffia和Zaghini，2007；孔丹鳳和張成祥，2012；郭朋和吳燁2011）。但這種觀點有失偏頗：在次貸危機前后，美國的M2與GDP就基本保持了相同的增長速度，即在“通貨膨脹目標制”下，美國在2008年次貸危機前后并沒有出現明顯的貨幣超發。事實上，高通貨膨脹并不是美國次貸危機以及之后的全球金融危機爆發主要原因，真正的“罪魁禍首”是“通貨膨脹目標制”下的資產價格泡沫（房地產泡沫）。

2008年的國際金融危機，是比特幣和區塊鏈技術產生的直接原因。盡管貨幣因素對于區塊鏈誕生也起到一定作用，但從現實和中本聰本人的表述來看，貨幣因素并不是其中的決定性因素，而只是一個側面。中本聰對于比特幣的闡述是考察其創造比特幣初衷的最直接證據。中本聰在比特幣創世區塊留下了一條非常重要的證據——“The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks（2009年1月3日，財政大臣正處于實施第二輪銀行緊急援助的邊緣）”。其中中本聰對政府在金融危機中進行銀行救助的反對非常明顯。2008年10月3日，時任美國總統布什簽署了7000億美元的金融援助計劃；此后，布什政府還對瀕臨清盤的金融機構直接注資。2008年9月美聯儲向國際集團提供了1500億美元的救助資金。盡管與此同時，美國也推出了相應的貨幣政策，包括前期的降息降準的常規貨幣政策，以及之后舉世聞名的“量化寬松政策”。

區塊鏈技術，簡單可以概括為分布式賬本與token（通證）的疊加。基于區塊鏈的分布式記賬，改變了傳統商業模式的基于復式記賬法的各自記賬方式，并將其變成了社會公共記賬。這切中了金融行業的關鍵問題——信息不對稱。傳統的金融體系一般是通過引入第三方中介承擔信息不對稱的風險，比如說銀行、券商、相關商業機構、各種社會組織以及電子商務平臺等。從實踐發展來看，這些中介服務存在成本高、交易流程繁瑣、信任評估效率低等問題。另一方面，區塊鏈的發展也離不開傳統金融體系的支持。在當前特殊的行業發展背景下，政府對于包括ICO（Initial Coin Offering，首次代幣發行）、虛擬貨幣交易所等高壓監管以及數字貨幣市場，可能進入了中長期的熊市，企業如果想要解決融資或者經濟激勵等方面的問題，跟傳統的金融業實現有效結合是一條必由之路。

因此，區塊鏈和金融應是互為補充、相互融合的關系，但這種補充背后的邏輯至關重要。本文從金融和區塊鏈的本質出發，總結了傳統金融體系存在的固有缺陷，以及區塊鏈技術對傳統金融體系的缺陷進行補充的機制機理，同時也討論了區塊鏈如何與傳統金融體系相結合促進自身的健康發展，以期對二者未來融合發展提供一定的啟發與幫助。

金融與區塊鏈的本質

金融和區塊鏈的發展都具有自身很強的邏輯性。特別是金融業，經過長期的發展已經形成了一個非常復雜和相對健全的系統。要探究金融與區塊鏈的相互關系，首先要做的就是厘清兩個基本問題：什么是金融？什么是區塊鏈？只有透過二者復雜的外表洞悉其內在的本質，才能夠厘清二者相互結合、互為補充的邏輯。

（一）金融的本質

對于金融，定義概念非常多。“資金融通論”認為，金融就是貨幣資金的融通，通過貨幣流通和信用渠道來融通資金的活動（王紹儀，2002），直譯了金融的涵義。“金融產業論”認為，金融是國民經濟中與其他產業部門平等的一個部門，是指以經營金融商品和服務為手段、以追求利潤為目標、以市場運作為基礎的金融組織體系及運行機制的總稱（冉光和，2004）。這種說法也不無道理，但是金融作為一個單獨的部門，現在已經發展的過于龐大了，很多時候與其他的部門相脫離。正因為如此，現在才提出了“金融服務實體經濟”的概念。“金融資源論”的核心闡述是，金融是人類社會財富的索取權，是貨幣化的社會資財；以貨幣形態表現且具有“存量”形態的，既聯系現在與過去、也聯系現在與未來的金融存量投入、消耗過程及相應的體制轉變（白欽先，2000）。與之有相類似的觀點是“信用轉讓論”。該理論認為，金融“實際上是財產（Property）的借貸或財產的跨時交易活動”（江春，1999）。

上述理論從各個方面對金融的內涵進行了闡釋，但是理解金融還是應當從最根本的功能出發。Merton（1995）指出，現實的金融機構并不是金融體系的一個重要的組成部分，機構的功能才是重要的組成部分，同一經濟功能在不同的市場中可以由不同的機構來行使。根據Merton的研究，金融有六大功能：為貨物或服務的交易提供支付系統；為從事大規模、技術上不可分的企業提供融資機制；為跨時間、跨地域和跨產業的經濟資源轉移提供途徑；為管理不確定性和風險提供手段；提供有助于協調不同經濟領域分散決策的價格信息；提供了處理不對稱信息和激勵問題的方案。其中最核心的功能還是對于資源的配置功能。而這種配置是通過資金和信用的融通實現的。這里有兩個核心概念，分別為：貨幣和信用。貨幣和信用既有區別又有聯系。可以說，金融就是經營與管理貨幣、信用和風險的行業。

在金融業中，信息不對稱是一個重要的問題。信息不對稱問題一直也是學術研究的重要領域，包括諾貝爾經濟學獎獲得者阿克洛夫和斯蒂格利茨等經濟學家，都在這一領域做出過突出貢獻（Akerlof，1970；Leland和Pyle，1977；Stiglitz，2000）。根據信息不對稱理論，由于投資者和被投資者、投資者與融資者所掌握的有關投資標的和交易對手等的信息不一致，因此才有了金融中介存在的基礎。此后，按照信息不對稱的“事前”和“事后”分類，分別出現了從“逆向選擇”和“道德風險”兩個角度對金融中介作用的闡釋。信息不對稱作為基礎理論，至少在當時很好地解釋了金融中介推動“買”“賣”雙方對接的基本作用。而在現實中，傳統的金融體系也確實是主要依靠引入第三方中介，例如監管機構、銀行、證券機構、實體商業機構、各類社會組織機構、電子商務平臺等來處理信息不對稱問題。但這種方式是否能夠有效運作，取決于中介機構的公信力。這種方式一方面存在著較高的成本，另一方面也并不夠穩定。一個明顯的例子，就是在2008年金融危機中，作為公信機構的評級公司都給予了次級貸款證券化產品以很高的評級，并導致了市場的錯誤認知以及對風險的估計不足。總而言之，信息不對稱是傳統金融業發展所要解決的關鍵問題。

（二）區塊鏈的本質

區塊鏈可以概括為分布式賬本和token（通證）的有機結合。分布式賬本廣為人知，是區塊鏈技術最主要的特征。分布式賬本是一種通過去中心化、去信任的方式集體維護一個可靠數據庫的技術方案。任何參與到區塊鏈網絡的節點，都允許獲得一份完整的數據庫拷貝。節點間基于一套共識機制，通過競爭計算共同維護整個區塊鏈。任一節點失效，其余節點仍能正常工作。這也就是說，區塊鏈的運行規則是公開透明的，所有的數據信息也是公開的，因此每一筆交易都對所有節點可見。由于節點與節點之間是去信任的，因此節點之間無需公開身份，每個參與的節點都是匿名的，單個甚至多個節點對數據庫的修改無法影響其他節點的數據庫。區塊鏈中的每一筆交易都是通過密碼學方法與相鄰兩個區塊串聯，因此可以追溯任何一筆交易。

通證是區塊鏈的另一個重要組成部分。通證來自于英文單詞“Token”，曾被翻譯為“代幣”；后由于認為“代幣”的概念過于狹隘，又容易聯想到貨幣發行這個較為敏感的話題，加之“Token”一詞的內涵不僅僅限于貨幣，更有信用內涵的意味，因此才有了“通證”這種翻譯，并將其闡述為一種可流通的加密數字資產和權益證明。當前，現實世界的各種權益和資產證明（股權、債券、積分、票據等）都可以用Token的形式來表達。目前看來，Token至少集股權屬性（可增值，長期收益可期，升值空間較大）、物權屬性（代表使用權，可交付產品或服務）和貨幣屬性（可流通，至少在生態系統內是硬通貨）于一身，Token的分配和流通將為組織發展提供內生動力。區塊鏈技術的應用可以不發行通證，但是那無疑將會使得其應用范圍和效果大打折扣。通證為鏈上的各個主體提供了經濟激勵手段和價值流通媒介。如果區塊鏈系統中沒有通證，本質上則更加類似于分布式賬本，將無法成為具有生機與活力的自組織。

區塊鏈對金融的改進

（一）金融危機的根源

通過對歷史上眾多次金融危機的回顧，還可以進一步地挖掘金融危機背后的深層次邏輯。以下三個因素是金融危機的主要原因：第一，信息不對稱。信息不對稱是傳統金融業固有且難以解決的弊病。增長和波動是經濟領域兩個最核心的基本問題，如果能完全消除信息不對稱，經濟系統的波動性就會極大降低，從而獲得較為穩定的增長。自1932年Fisher首次以“債務-通貨緊縮”理論來解釋20世紀的大蕭條以來，“過度負債”和“債務清償”成為引發金融危機的關鍵。Tobin（1975）進一步拓展了“債務通縮”理論，將貸款方也綜合考慮進了分析框架，邏輯鏈條拓展為“價格下降-工資和收入下降-債務本金和利息占比提高-所有者權益占比下降-再貸款能力減弱-企業破產和違約-借款人和金融機構流動性遭受負面沖擊-進一步的借款萎縮和投資下降”。Minsky（1982，1992）則從資本市場角度將“債務通縮”理論進行了拓展，從資產價格下降的貨幣價值和財富效應兩個渠道論證了債務清償的“廉價銷售”（fire sale）效應。Bernanke等（1989）以“債務通縮”理論為基礎，結合信息不對稱、金融市場不完善等理論，構建了金融加速器（financial accelerator）模型，發展出通縮自我加強效應的完整分析框架。2008年國際金融危機后，學界對金融危機從債務杠桿角度（Goodhart，2010）、杠桿周期角度（Geanakoplos，2010）及金融周期角度（Borio，2014）等不同角度進行了闡述，將導致金融危機的核心問題歸納為債務杠桿、抵押貸款、金融風險認知、融資約束和資產錯配等。而這些問題本質上都是與信息不對稱相關。

第二，貧富差距的日益擴大。實際上，造成貧富差距擴大的一個重要原因，是資本和勞動收入的不平等。在《資本論》中，馬克思對這一機制中有過比較詳細的論述：“在資本主義下的雇傭勞動制度中，勞資雙方處于不平等的地位，勞動者工資既構成生產成本又是有效需求的重要來源。資本家為了提高利潤會壓低工資，然后導致消費不足。所以在資本主義的框架內，金融危機無法根除。”盡管馬克思的觀點帶有鮮明的階級色彩，但卻精辟而嚴謹地闡述了社會有效需求不足的機制。2008年國際金融危機之后，收入平等與金融危機的關系再次成為了學者們討論的重要問題。

Rajan在2010年出版的《Fault Lines》一書，是對貧富差距與金融危機關系所進行的一個系統性分析。在書中，Rajan分析了美國的狀況，認為美國居民從20世紀80年代后就開始通過減少儲蓄、增加信貸的方式來應對相對長期收入的下降；貧富差距越大，這種現象就越明顯，最終導致了信貸泡沫的產生。許多學者也都支持這一觀點（Reich，2010；Kumhof和Rancière，2010；Kumhof等，2012；Galbraith，2012；Palley，2012等）。根據Piketty（2014）的研究，在過去的300年長時間序列數據中，投資回報收益率年均維持在4%—5%，而GDP的年均增長率則保持在1%—2%。資本收益率遠高于經濟增長率（r＞g），是導致收入差距擴大的根本性原因。Kumhof等（2015）還給出了一個分析收入不平等與金融危機的動態隨機一般均衡框架，再次論證了二者之間的因果關系。第三，投資者的非理性情緒。投資者的非理性可能會導致金融資產的錯誤定價，進而引發資產泡沫，嚴重時還會引發金融危機。事實上，投資者的非理性與信息不對稱有著很大關聯：投資者無法獲得作出理性判斷所需要的完備信息。這主要表現在兩個方面，一是單個投資者的非理性情緒，表現為容易擴大樂觀情緒和悲觀情緒；二是投資者群體之間的非理性情緒，主要表現為投資者情緒會互相傳染，從而導致情緒偏差的擴大。投資者非理性跟信息不對稱具有比較強的關聯性：正是信息不對稱的存在導致和加劇了投資者的非理性。如果在信息完全對稱的情況下，盡管投資者非理性這種現象并不會完全消失，但是會大幅降低。但另一方面，即使不同投資者都得到相同且完全的信息，也會因認知的差異，而出現不同的判斷，因而，絕對的投資者理性在現實中是不存在的。Shiller（1981）指出，股票存在的過度波動很難以傳統的理性投資者的理論來解釋，這可能預示著“潮流”和對基本面變化的過度反應。在Shiller研究的基礎上，許多研究者開始使用個人行為和偏見的心理學證據，包括前景理論（Kahneman和Tversky，1979）、過度自信（Oskamp，1965）和心理賬戶（Kahneman和Tversky，1984；Thaler，1985），均從心理學的角度對投資者非理性行為進行了解釋。Baker和Wurgler（2007）還提出了一個“情緒指數”，并證明其與股票累計回報率高度相關。總而言之，投資者存在非理性的行為和心理已經成為了學術界的一個主流觀點，投資者的心理和情緒將會在很大程度上影響市場。

（二）區塊鏈對金融的改進

在分析了金融體系固有弊病的基礎上，本部分將結合區塊鏈的特點，論述區塊鏈如何幫助傳統金融體系克服其自身的固有缺陷。從理論上來講，區塊鏈的去中心化的分布式記賬技術，可以極大程度地解決信息不對稱問題。一方面，在以往的中心化體系中，交易者在中介機構創造了數據，但大多數情況下他們無法獲得或者使用這些數據，而這些數據則被中介機構或者其他特殊的群體所使用。這就產生了信息的不對稱。而在一個去中心化的系統中，所提供的則是一個更自由、更透明、更公正的環境，任何人都可以發起一筆交易，任何人也都可以并參與驗證交易，任何人也都可以同時讀取區塊鏈上的所有信息。這就解決了中心化系統存在的風險。另一方面，區塊鏈技術降低了信任成本：區塊鏈技術建立了一種基于機器算法的信任，人們只需要知道哪些區塊鏈上的代碼會執行，也不需要擔心制度會被破壞，就可以做到互相協作，低成本地構建大型合作網絡。

事實上，區塊鏈已經與傳統金融在很多領域開始實現融合，利用區塊鏈的技術彌補傳統金融的短板。比如資產證券化、保險、供應鏈金融、資產托管、大宗商品交易、貿易融資、銀團貸款等領域。金融的不同細分領域具有不同的特點，而以上細分領域對于區塊鏈具有較為合適的行業切入點，適合作為區塊鏈改造金融的先行試點。以供應鏈金融為例，中國供應鏈金融市場較大，但是痛點突出。2017年10月，國務院辦公廳發布了《關于積極推進供應鏈創新與應用的指導意見》，從政策層面大力扶持供應鏈金融。實際上，供應鏈金融也是解決中小企業融資問題的重要途徑，對于實現普惠金融具有積極意義。當前供應鏈金融主要有以下兩個特點：一是發展空間巨大；二是行業痛點明顯。行業痛點主要表現在四個方面：一是企業無法自證償還能力；二是交易本身真實性難以驗證；三是信息相互割裂，無法共享；四是履約風險無法控制。而區塊鏈則可以利用自身特點，分別解決供應鏈金融的四個痛點：第一，分布式記賬、共識算法可以解決信任問題，時間戳和一些其他機制可以提高可追溯性和防篡改；第二，智能合約可以防范履約風險；第三，信任可沿供應鏈有效傳導；第四，可以降低合作成本，提高履約效率。

但區塊鏈技術的應用也面臨一些局限性，主要是效率較低。目前，典型的區塊鏈相較傳統的中心化支付網絡，在交易吞吐量上存在很大差距。以比特幣為例，它需要10分鐘或更長的時間來確認交易，平均交易速率約為每秒4個交易，最高可達每秒7個交易。這樣的效率顯然太低；同時，其節點之間還有可能存在著延遲，也會制約網絡的吞吐量。較低的效率也伴隨著較大的資源浪費。按照現在的估計，驗證一筆交易需要249千瓦時的電力；而比特幣區塊鏈上的礦工，每年要消耗32太瓦時的電力來持續不斷地開采出新的塊。雖然相對來說以太坊消耗電力較低，但其能量消耗和對環境的影響仍然很大。實際上，如果將維持比特幣和以太坊正常運作的電力加起來，足以為新西蘭供一年的電力，這無疑是太過龐大的資源消耗。

除此之外，區塊鏈的另一個局限性體現在其潛在的安全隱患上。首先，區塊鏈的上的數據很難被篡改，這是區塊鏈安全性的重要保障；然而，如果攻擊者掌握了鏈上大于51%的節點，就可以實現對數據的篡改。當然要做到后者并不容易，但并非不可能。另外，區塊鏈分叉帶來的主要問題是共識機制和安全性的缺失。分叉形成后，原鏈上的哈希算力仍然存在；但是在無法達成共識分裂產生的硬分叉中，哈希算力被分給兩條互相競爭的鏈，使得鏈安全級別都降低了，且易受到攻擊。

除了上述技術上的難點之外，一個很主要的問題，就是區塊鏈雖然能保證鏈上的各個節點得到相同的數據，并且這些數據很難被篡改，但是這種技術無法保證上鏈數據本身的真實性。也就是說，人們對于這種算法的信任是基于“數據本身是真實可靠”這一前提的。而這一前提仍需要其他的一些中介機構來完成。換言之，就需要解決什么樣的資產能上鏈的問題。這就意味著，區塊鏈技術目前無法完全實現去中心化。

金融對區塊鏈的改進

上一部分分析了傳統金融業的固有缺陷，以及區塊鏈如何利用其自身的技術特點幫助傳統金融體系克服缺陷。這一部分走向硬幣的另一個面：區塊鏈的發展壯大是否需要傳統金融體系？資本市場對包括區塊鏈在內的高新科技具有重要作用，無數的案例已經反復證明這一點。金融對區塊鏈的改進，集中體現在資本市場對于高新科技發展的促進作用上。在當前數字貨幣熊市的情況下，這一點尤其重要。

區塊鏈行業早期的亂象，比如市場資金瘋狂炒作代幣、過量資金追逐較少的項目等，在資本市場的歷史上并不罕見。資本市場總有這樣的趨勢，只是這次的主角是區塊鏈。另外，由于代幣或通證作為區塊鏈的經濟激勵和價值流通系統具有較大的炒作空間，就更加引發了資本逐利的原始渴望。

客觀而言，數字貨幣（通證）作為區塊鏈系統的經濟激勵和價值流通部分，對于區塊鏈行業的發展、社會關注度的提高以及相關企業的融資便利等方面，均起到了一定的促進作用。相關的區塊鏈企業，需要嚴格遵守國家法律、政策，嚴禁ICO等非法行為。對此要有理性的認識。當前各國在區塊鏈領域的競爭加劇，正確引導社會對行業的認知，對區塊鏈行業的健康發展非常重要。如何在不違反政策法律紅線的前提下實現經濟激勵和價值流通，是區塊鏈企業應該亟待解決的問題。

區塊鏈與金融科技的其他重要領域（如人工智能、大數據、云計算等）的一個重要不同區別在于：人工智能、大數據、云計算主要涉及生產力領域，而區塊鏈除了涉及生產力的發展，還涉及到生產關系的變革，因此對監管層的挑戰更大，包括ICO在內的行為對金融穩定和政府鑄幣權構成了一定程度的挑戰。但是從資本市場對于先進技術的引導和推動作用而言，2017年的區塊鏈泡沫與歷史上的歷次資產泡沫沒有本質上的區別。

在當前數字貨幣市場熊市以及政府對于包括ICO、虛擬貨幣交易等在內的相關業務加強監管的行業背景下，以傳統金融支持區塊鏈行業的健康發展，就是金融對區塊鏈的改進。區塊鏈的發展一定要跟傳統金融市場結合起來，特別是在ICO等活動被嚴禁的情況下，區塊鏈行業如何利用傳統金融市場實現經濟激勵和價值流通，就成為一個重要的命題。

實際上，傳統金融市場與區塊鏈融合的主要邏輯，是建立以Token作為計價單位或標的資產，但依托區塊鏈外法律框架的主流經濟合同。這有賴于Token的類似貨幣的特征。徐忠和鄒傳偉（2018）指出，Token具有若干類似貨幣的特征：（1）Token沒有負債屬性；（2）按同一規則定義的Token是同質的，并可拆分成較小單位；（3）Token在不同地址之間的轉讓無需受信任的第三方機構；（4）非對稱加密可以保證Token持有者的匿名性；（5）區塊鏈共識算法和不可篡改的特點可以保證Token不會被“雙花”（double spending）；（6）可以由規則定義Token的總量上限和發行速度。這些屬性創造了區塊鏈與傳統金融市場深度融合的可能。

建立以Token為計價單位或者標的資產的經濟合同這一邏輯，目前已經越來越清晰。2017年12月芝加哥期權交易所（CBOE）推出了比特幣期貨合約，對于比特幣2017年年末的一波增長以及近兩萬美元價格大牛市的實現，起到了極大的推動作用。2018年8月，據美國主流媒體報道，CBOE非常接近于推出ETH期貨，這對于投資者對沖ETH市場風險、實現ETH合理定價，以及提升對ETH投資的信心，都具有非常積極的作用。

從CBOE推出的BTC期貨以及即將推出的ETH期貨來看，發展主流數字資產的衍生品市場，是金融救贖區塊鏈行業的另一個重要方向。這從傳統的金融衍生品市場便可窺其端倪。傳統金融衍生品市場具有遠大于于其基礎權證的市值。世界銀行的數據顯示，截至2017年，全球GDP總量為77.68萬億美元，已開采黃金（每盎司價格按1275美元計算）總價值為7.7萬億美元，全球房地產市場規模約為217萬億美元，全球各國債務（包括政府債、公司債和個人債）總量約為247萬億美元，全球的股市市值約為73萬億美元，而全球金融衍生品市場至少有544萬億美元的市值。

Token雖然具有諸多類似貨幣的特征，但是其價格波動性太高，引入加密貨幣期貨也難以平抑其價格波動。很多從業者試驗穩定加密貨幣。穩定幣的思路是通過為加密貨幣設定抵押資產，或根據加密貨幣的需求動態調整其供給，以實現加密貨幣價格的相對穩定。穩定幣幾乎是完全借鑒傳統金融市場的理念和操作手法。以當前穩定幣里市場份額最大、運作最成熟的USDT為例，泰達幣（USDT）是Tether公司推出的基于穩定價值貨幣美元（USD）的代幣Tether USD（簡稱USDT），發行方稱，用戶可以隨時使用USDT與USD進行1︰1兌換。Tether公司嚴格遵守1︰1的準備金保證，即每發行1個USDT代幣，其銀行賬戶都會有1美元的資金保障。其本質就是一個準備金率為100%的離岸美元市場，保持穩定的方式類似于傳統金融市場中的回購操作。在加密貨幣處于熊市以及美元進入加息周期的背景下，以USDT為代表的穩定幣成為了加密貨幣的避風港。2018年6月，有相關公司對USDT是否為100%的準備金率做過審計。審計結果顯示，USDT的準備金率的確為100%。盡管該審計報告的市場認可度并不高，但USDT是不是100%的準備金并不重要，貨幣市場天生是不透明的，不透明性在很多情況下反而可以提供更好的流動性（Holmstrom，2015）。

除了USDT基于單一法幣抵押的方式，還有基于籃子貨幣抵押的穩定幣，其思想來源于SDR。基于金融資產或者數字資產抵押的穩定幣，由于其抵押資產價格波動更加劇烈，這種抵押方式一般采取超額準備金。摩根士丹利2018年的一份報告顯示，2017年10月，使用USDT進行比特幣交易的市場份額不足1%；而到2018年3月，USDT的比特幣交易份額已經達到14.2%，到2018年8月，這一數據已接近50%。加密貨幣熊市之下穩定幣的避風港效應非常顯著。另一個金融改進區塊鏈非常明顯的跡象是區塊鏈巨頭紛紛開始收購傳統的主板上市公司或者新三板公司。典型案例有火幣并購桐成、Coinbase收購DistributedSystems、Penta收購CCP、Bibox收購ChainCapital、幣安收購TrustWallet、Coinbase收購多家證券交易商、Monex收購Coincheck等。區塊鏈企業需要借助傳統金融市場進行發展，不僅是從融資等角度的“一時之謀”，而且也是提高公司規范程度和社會形象、加快主流社會認可進程等具行業戰略意義的“萬世之謀”。區塊鏈作為一項具有強大生命力的先進技術，終究要飛入尋常百姓家，而不是只局限在一個相對狹小的圈子中。努力被主流社會所接受，是區塊鏈行業的重大歷史使命。

結論與建議

區塊鏈的出現，實際上是民間對于金融危機提出的一種解決方案。本文從經濟角度分析了區塊鏈技術與金融業互為補充的邏輯。首先，分析了金融和區塊鏈的本質特征，在此基礎上，指出了二者自身固有的缺陷及其互補性：金融存在信息不對稱、貧富差距以及投資者的非理性等問題，而區塊鏈的技術特征對于解決金融體系固有的缺陷非常具有針對性；而區塊鏈本身在實踐上則難以形成有效的經濟激勵和價值流通，由投資狂熱帶來的資產泡沫已說明了這一問題，區塊鏈的發展同樣離不開傳統金融體系的支持和規范。基于實體底層資產的STO、主流數字資產的衍生品市場、區塊鏈企業對于上市公司的收購，以及穩定幣顯著的避風港效應，都顯示了這一趨勢的必然性。目前，加密貨幣只有2000億美元左右的市值，相對于全球房地產市場超過200萬億美元的市值、全球股市超過70萬億美元的市值以及全球金融衍生品市場超過500萬億美元的市值不可謂不小，發展空間不可謂不大。在未來相當長的一段時間內，區塊鏈在價值端和傳統金融融合是大勢所趨。只有這么做，區塊鏈才會有更加廣闊的發展空間和更加美好的發展前景。

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（來源： 金融監管研究）